業(yè)績(jī)超預(yù)期,主要原因在于1.5MW 產(chǎn)品銷量及毛利率雙雙顯著提升帶來(lái)業(yè)績(jī)明顯增長(zhǎng)。09 年生產(chǎn)782 臺(tái)750 kW 產(chǎn)品(同比下降47%)和1391 臺(tái)1.5 MW 產(chǎn)品(同比增長(zhǎng)276%),交貨量略超預(yù)期,實(shí)現(xiàn)由750kW、1.5MW 機(jī)組并重到1.5MW機(jī)組為主的過(guò)渡。公司毛利率保持較高增長(zhǎng),兩種機(jī)型產(chǎn)品毛利率均上升了5 個(gè)點(diǎn),主要系零部件采購(gòu)價(jià)格下降,同時(shí)1.5MW 機(jī)組進(jìn)入大批量生產(chǎn),實(shí)現(xiàn)了規(guī)模效益。而09 年交貨的訂單大部分為以前年度訂單(尤其前三季度),價(jià)格較高。
　　從前期中標(biāo)情況看,我們判斷2010 年公司待交貨訂單價(jià)格下降幅度要超過(guò)15%,產(chǎn)品毛利率可能下滑,而公司通過(guò)零部件自給能力提升緩解毛利率壓力。2010 年公司毛利率的穩(wěn)定主要依靠采購(gòu)成本的有效降低及規(guī)模化效應(yīng)、零部件國(guó)產(chǎn)化(公司成功完成1.5MW 機(jī)組電控系統(tǒng)的自主開(kāi)發(fā),已開(kāi)始小批量生產(chǎn);公司參股成立江蘇辰風(fēng)新材料科技有限公司更好的控制葉片成本)。
　　產(chǎn)能充足,在手訂單充裕,考慮行業(yè)增長(zhǎng)以及公司市場(chǎng)份額,2010 年依然可以保持高速增長(zhǎng)。公司六個(gè)制造基地、兩個(gè)總裝基地,預(yù)計(jì)2010 年一季度1.5 兆瓦機(jī)組產(chǎn)能將超過(guò)3000 臺(tái),且產(chǎn)能可由1.5MW 機(jī)組產(chǎn)能直接轉(zhuǎn)換為2.5MW 機(jī)組產(chǎn)能。截止09 年底,公司待執(zhí)行訂單總量為2217.75MW,另外,公司尚有已中標(biāo)未簽合同訂單657MW。09 年國(guó)內(nèi)風(fēng)電新增裝機(jī)容量同比增長(zhǎng)超過(guò)100%,2010年依然可能增長(zhǎng)超過(guò)30%。雖然競(jìng)爭(zhēng)激烈導(dǎo)致金風(fēng)的市場(chǎng)占有率有下降,但考慮在手訂單,我們認(rèn)為2010 年公司兆瓦級(jí)機(jī)組可能達(dá)到80%的較高銷量增速。
　　投資收益主要是風(fēng)電場(chǎng)的轉(zhuǎn)讓收益,公司大量的風(fēng)電場(chǎng)儲(chǔ)備使得未來(lái)這部分收益還將持續(xù)。全資子公司北京天潤(rùn)新能投資有限公司風(fēng)電場(chǎng)項(xiàng)目較多,估計(jì)2010 年會(huì)有6-7 個(gè)項(xiàng)目可以達(dá)到銷售狀態(tài)。未來(lái)風(fēng)電場(chǎng)轉(zhuǎn)讓依然會(huì)給公司帶來(lái)較多的投資收益。而公司自建風(fēng)電場(chǎng)也可以增加整機(jī)銷售量,一定程度緩解競(jìng)爭(zhēng)壓力。
　　國(guó)際市場(chǎng)開(kāi)拓進(jìn)展順利,新機(jī)型的儲(chǔ)備更進(jìn)一步。1.5MW 機(jī)組實(shí)現(xiàn)歐洲銷售;美國(guó)3 臺(tái)1.5MW 機(jī)組已在09 年底并網(wǎng)發(fā)電;2.5MW 直驅(qū)永磁風(fēng)力發(fā)電機(jī)組、3.0MW 混合傳動(dòng)風(fēng)力發(fā)電機(jī)組樣機(jī)已進(jìn)入試運(yùn)行階段。
　　投資建議:預(yù)計(jì)2010-2012 年EPS 為1.61 元、2.08 元和2.51 元。看好公司不斷拓展新的盈利模式,風(fēng)電服務(wù)、海上風(fēng)電、國(guó)際市場(chǎng)幾種新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)已經(jīng)開(kāi)始推進(jìn)。但風(fēng)電行業(yè)未來(lái)增速下降、風(fēng)機(jī)價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)激烈、公司發(fā)行H 股攤薄業(yè)績(jī)等因素可能影響估值水平,維持目標(biāo)價(jià)格40 元,維持“推薦”評(píng)級(jí)。