中國(guó)風(fēng)電板塊優(yōu)于大市

2018-12-06 來(lái)源：招銀國(guó)際作者：招銀國(guó)際研究部瀏覽數(shù)：1403

中國(guó)風(fēng)電行業(yè)2018年股價(jià)呈前高后低，上半年受一季度較好的風(fēng)資源條件以及限電明顯改善影響，風(fēng)電行業(yè)表現(xiàn)較為強(qiáng)勁。5月份過(guò)后隨著中國(guó)政府對(duì)于光伏行業(yè)的政策收緊以及對(duì)于配額制政策方向變化預(yù)期所致，股價(jià)開(kāi)始走軟，顯示風(fēng)電行業(yè)受政策及預(yù)期制約影響依然明顯。盡管股價(jià)明顯波動(dòng)，在業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)方面我們觀察到風(fēng)電行業(yè)的基本面持續(xù)改善，這些改善體現(xiàn)在1)在新增裝機(jī)較少基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)較大發(fā)電量提升；2)限電情況穩(wěn)步改善；3)應(yīng)收補(bǔ)貼資金回收加速；以及4)存量項(xiàng)目電價(jià)補(bǔ)貼風(fēng)險(xiǎn)有所消除。

　　可再生能源配額制：短期有所弱化，長(zhǎng)期仍為左右新能源增長(zhǎng)核心政策

　　我們認(rèn)為配額制第三稿在第二稿基礎(chǔ)上有明顯弱化，發(fā)改委和能源局對(duì)于配額要求和考核標(biāo)準(zhǔn)有所放寬。可再生能源配額制目前更側(cè)重于短期目標(biāo)，即解決新能源消納問(wèn)題。我們認(rèn)為中國(guó)政府的長(zhǎng)期目標(biāo)是通過(guò)配額制的推出形成實(shí)現(xiàn)減排目標(biāo)的長(zhǎng)效機(jī)制，并通過(guò)長(zhǎng)效機(jī)制塑造可再生能源的發(fā)展前景。因此除配額制以外，我們預(yù)期還將有額外的政策指引工具逐步推出用以分解整體減排目標(biāo)，包括1)年度配額制訂，2)綠證從自愿到強(qiáng)制性交易機(jī)制，3)年度可再生能源投資預(yù)警，4)限電地區(qū)保障性利用小時(shí)設(shè)置，以及5)省級(jí)年度新增裝機(jī)規(guī)劃等。

　　新增裝機(jī)增速加快, 但2020年以后增量市場(chǎng)面臨不確定性

　　受到發(fā)改委電價(jià)調(diào)整節(jié)奏所致。根據(jù)電價(jià)調(diào)整規(guī)則，2018年及以前所核準(zhǔn)的風(fēng)電項(xiàng)目容量需在2019年末前啟動(dòng)開(kāi)工建設(shè)以鎖定經(jīng)過(guò)核準(zhǔn)的項(xiàng)目電價(jià)。我們預(yù)計(jì)本輪新增風(fēng)電裝機(jī)周期將自2018年持續(xù)至2020年。由于2019年開(kāi)始實(shí)施新項(xiàng)目審批競(jìng)爭(zhēng)性配置機(jī)制，我們相信新機(jī)制將通過(guò)2019年的電網(wǎng)平價(jià)項(xiàng)目試點(diǎn)逐步推進(jìn)，并在2020年開(kāi)始全面實(shí)施。我們預(yù)計(jì)2020年以后的新增風(fēng)電裝機(jī)增加將具有較高的不確定性，屆時(shí)風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商將可能耗盡存量已開(kāi)工項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，并面臨項(xiàng)目競(jìng)爭(zhēng)性配置帶來(lái)的諸多挑戰(zhàn)。

　　補(bǔ)貼應(yīng)收回收加速

　　基于1)我們預(yù)計(jì)補(bǔ)貼收集將持續(xù)改善，2)香港上市的風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商的1-7批名錄所覆蓋的裝機(jī)比例較高; 3)我們預(yù)計(jì)補(bǔ)貼回收金額將與2018年下半年產(chǎn)生的新產(chǎn)生的補(bǔ)貼余額相匹配，我們預(yù)測(cè)香港上市風(fēng)電企業(yè)的補(bǔ)貼應(yīng)收余額在2018年4季度觸頂，并于2019年開(kāi)始逐漸下降。

　　脆弱市場(chǎng)忽略了風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商基本面改善

　　目前港股上市主要風(fēng)電股價(jià)對(duì)應(yīng)2019年的預(yù)測(cè)市盈率僅5.5倍。我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)潛在的政策風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度恐慌，并忽視了風(fēng)電行業(yè)基本面的改善。我們測(cè)算港股主要風(fēng)電2019年盈利增長(zhǎng)率區(qū)間為3.5％至33.4％，平均為15.7％。我們預(yù)計(jì)華電福新(816 HK)將從水電部門的反彈中獲得最快增長(zhǎng)，而華能新能源(958 HK)受到維護(hù)成本和有效稅率上升所拖累。我們估計(jì)龍?jiān)措娏?916 HK)，新天綠色能源(956 HK)和金風(fēng)科技（2208 HK）亦將實(shí)現(xiàn)超過(guò)雙位數(shù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。中國(guó)風(fēng)電行業(yè)盈利前景仍然良好，基本面改善和估值較低使該行業(yè)具備較高的投資吸引力，我們對(duì)于行業(yè)展望為優(yōu)于大市。

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