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中國巨石:進(jìn)擊的玻纖寡頭

2018-08-06 來源:中信證券 瀏覽數(shù):552

2011-2017年的7%。預(yù)計(jì)未來三年全球玻纖需求復(fù)合增速在5%,中國為8%。盡管總量增速不高,但分結(jié)構(gòu)看新興領(lǐng)域仍有可觀增速,其中交通領(lǐng)域受汽車輕量化趨勢(shì)的驅(qū)動(dòng)預(yù)計(jì)未來三年玻纖需求(國內(nèi))復(fù)合增速可達(dá)16%,風(fēng)電領(lǐng)域受益于裝機(jī)復(fù)蘇玻纖需求(國內(nèi))預(yù)計(jì)未來三年將獲得21%的復(fù)合增速。

  2011-2017年的7%。預(yù)計(jì)未來三年全球玻纖需求復(fù)合增速在5%,中國為8%。盡管總量增速不高,但分結(jié)構(gòu)看新興領(lǐng)域仍有可觀增速,其中交通領(lǐng)域受汽車輕量化趨勢(shì)的驅(qū)動(dòng)預(yù)計(jì)未來三年玻纖需求(國內(nèi))復(fù)合增速可達(dá)16%,風(fēng)電領(lǐng)域受益于裝機(jī)復(fù)蘇玻纖需求(國內(nèi))預(yù)計(jì)未來三年將獲得21%的復(fù)合增速。
  供給格局:重資產(chǎn)、高壁壘催生寡頭壟斷
  玻纖是重資產(chǎn)行業(yè),每萬噸產(chǎn)能投資額在1.5億元左右。高額投資成本使得普通新進(jìn)入者難以承受,行業(yè)內(nèi)小型企業(yè)始終處于防守狀態(tài),只有大型優(yōu)勢(shì)企業(yè)才具備持續(xù)擴(kuò)張的實(shí)力。技術(shù)工藝壁壘方面,要實(shí)現(xiàn)高品質(zhì)玻纖產(chǎn)品的大規(guī)模生產(chǎn),必須掌握大型無堿池窯的設(shè)計(jì)建造技術(shù)、成熟的池窯拉絲工藝、先進(jìn)的浸潤劑配方等一系列成套技術(shù)工藝,龍頭企業(yè)通過數(shù)十年的積累已經(jīng)形成極高的壁壘,這些工藝技術(shù)的提升最終達(dá)到了產(chǎn)品高品質(zhì)、低成本的結(jié)果,拉大了與其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的距離。當(dāng)前全球行業(yè)集中度CR3占比52%,中國CR3接近70%,未來龍頭企業(yè)將憑借低成本擴(kuò)張和高端產(chǎn)品放量進(jìn)一步提升行業(yè)集中度,最終形成寡頭壟斷格局。
  巨石技術(shù)領(lǐng)先拓展中高端市場(chǎng)
  數(shù)十年持續(xù)的研發(fā)投入使得公司在技術(shù)上保持對(duì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手3-5年的領(lǐng)先,并能率先在新興高端領(lǐng)域占領(lǐng)市場(chǎng)。在風(fēng)電領(lǐng)域公司的高模量產(chǎn)品大幅提升了風(fēng)機(jī)葉片性能、得到廣泛應(yīng)用,在汽車輕量化領(lǐng)域公司熱塑產(chǎn)品在國內(nèi)外市場(chǎng)快速擴(kuò)張,大量新興領(lǐng)域驅(qū)動(dòng)公司銷量持續(xù)增長以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級(jí)。
  成本優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大,單位毛利穩(wěn)步抬升
  巨石噸玻纖產(chǎn)品成本持續(xù)下降,自2010年以來實(shí)現(xiàn)降幅21%,得益于技術(shù)工藝的持續(xù)進(jìn)步和精細(xì)化管理。作為低成本產(chǎn)能,盡管巨石的銷量擴(kuò)張會(huì)帶來行業(yè)邊際成本及價(jià)格的回落,但巨石成本壓縮幅度快于行業(yè)邊際成本的降幅,導(dǎo)致其盈利能力持續(xù)上升。可以看到玻纖價(jià)格在2015年見頂回落之后,巨石毛利率仍在穩(wěn)步提升,這正是其成本優(yōu)勢(shì)不斷擴(kuò)大的結(jié)果。
  預(yù)計(jì)巨石2018年-2020年玻纖及制品銷量為155萬噸、173萬噸、190萬噸,其中中高端產(chǎn)品是巨石主要增量來源,單位毛利受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、成本下降驅(qū)動(dòng)而呈現(xiàn)穩(wěn)中有升趨勢(shì)。在上述核心假設(shè)下,預(yù)計(jì)巨石2018年-2020年歸屬凈利潤25.2億元、27.2億元、30.6億元,同比增長19%、8%、13%。

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